富蘭克林：全球股市震盪 美歐高等級債券反彈

富蘭克林：全球股市震盪 美歐高等級債券反彈
2007/12/24
(本文由富蘭克林證券投顧提供)

全球債市：全球股市震盪起伏、美歐高等級債券反彈

過去一週美國及歐洲公佈的金融機構訊息及經濟數字多以負面居多，衝擊全球股市震盪走低，資金尋往高等級債券避險，處降息循環的美國及英國公債週線漲幅逾 1%，至於歐元區公債因為歐洲央行總裁里謝表示會盡一切力量維持物價穩定的利空拖累，使其漲幅僅有0.48%。另外，由於市場信心不足，因此較具風險性的高收益公司債及新興債券收黑，累積花旗全球債券指數在美歐公債上漲的支撐下而收紅0.45% (彭博資訊截至12/20)

富蘭克林證券投顧表示，在動盪加劇的投資局勢下，「分散投資」策略絕對比以前更重要！且根據過去20年經驗，當摩根士丹利世界指數且美國史坦普500指數下跌的年度時，債券指數通常能保有正報酬(資料來源：理柏資訊至2006年底)，顯示以股票搭配債券的配置，將可防堵投資組合下檔的風險。建議偏安的保守型投資者將資金配置在美國政府債市，並搭配以非美元貨幣為主的全球債市，防範美元貶值的風險，也可平衡股市震盪的壓力。

再者，考量新興國家仍是明年度趨動全球景氣的引擎，仍可望受惠而有償債能力提升、貨幣升值等利基，因此對於不耐高等級債券波動較低的投資人，則可考慮再搭配亞洲債券或新興國家債券，讓債券部位的績效能有向上伸展的空間。另外，美國及歐洲高收益公司債市在2007年受到次貸風暴的影響，利差也已被同步拉高，只要次貸風暴能逐漸平息下來，這兩個債市反具轉機題材，較積極型投資人不妨找尋波段進場機會。

美國政府債市：

金融財報虧損與房市數據溫吞防禦性資產需求提振公債收紅牽絆金融市場的信貸危機尚未平息，信評機構標準普爾(12/19)調降全美兩大債券保險商Ambac與MBIA的債信展望，並暗示信貸市場危機恐將持續一段時間，受打消壞帳影響，摩根士丹利與貝爾史坦證券第四季財報虧損大於市場預期，雖然第三季經濟成長率最終值4.9%維持不變，但房市、製造業與領先指標等數字均較預期來的疲弱，十二月NAHB房屋指數連續第三個月持平在19，維持1985年統計以來最低紀錄，十一月新屋開工與營建許可雙雙下滑，後者更降至14年來最低水位，同期領先指標下滑0.4%之兩年多來低點，十二月費城FED調查指數創上波衰退以來最大跌幅，增添市場不安情緒，公債避險需求隨之升溫。總計過去五個交易日花旗十年期公債指數上漲1.23%，政府債GNMA指數同步收高0.56% (彭博資訊，原幣計價至12/20)，十年期公債殖利率收低在4.051%(迄12/20)

為舒緩短期資金流動性問題，聯準會(12/12)與歐洲央行、英國央行、加拿大央行、瑞士央行聯合展開短期資金融通計畫，包括四次短期資金標售計畫(Term Action Facility Program，12/17、12/20、1/14及1/18)，過去一週有93家銀行參加聯準會舉行的第一波資金標售，最後以4.65%利率成交，總計標售一個月期的資金200億美元，第二波融通金額與第一波相同為200億美元。此外，聯準會（12/19）通過一項旨在遏阻房貸浮濫放款的新草案，當中主要針對風險最高的次級房貸借款人建立安全防護措施，包括限制放款機構不得對提早還款的次級房貸戶施加罰款，禁止放款業者承作未能提供所得證明的房貸，草案將於2008年定案後實施。

富蘭克林證券投顧表示，雖然目前金融市場仍然充斥相當多的負面消息，然仍有幾項正面利多支撐我們對美國經濟審慎樂觀的態度，包括自2005 年高點以來房市已修正了二年，隨聯準會寬鬆貨幣政策的因應，可望加速房市探底，勞動市場仍然強勁，薪資所得持續成長，可望支撐美國消費支出動能，延續美國經濟成長，今年第三季的經濟成長率上修至4.9%，即佐證實質經濟面仍顯強勁的事實，亦再度強化我們對於美國經濟只是中期趨緩，並非市場預期衰退的論點，近期聯準會與歐洲央行積極挹注短期資金的舉措，更逐漸在市場上產生效果，可望紓解信貸市場所引發的資金流動問題。

惟受到房市降溫與消費支出下滑影響，今年第四季經濟成長率恐降至1%，2008年第一季亦降至1.5%，可望為聯準會後續降息策略持續鋪路，第一季有機會再降息一碼至4.00%水準，提供政府債市潛在的資本利得機會。OECD預估2008年約高達8900億美元浮動利率貸款進行利率重設，鑒於金融市場波動性仍大之下，倘若能在投資組合中納入與其他資產相關性低、高債信等級的美國政府債GNMA，將可緩和投資組合的波動風險，穩固資產價值，並分享寬鬆貨幣政策環境下的潛在利基。

公司債市：

債券保險商債信受調降，金融股財報不如預期，拖累公司債收黑摩根士丹利、貝爾史坦等證券商率先公佈第四季財報，但因提列資產跌價損失影響，使財報衰退幅度高於市場預期，加上信評機構標準普爾調降美國兩大債券保險商Ambac與MBIA債信展望至負向，以及同期房市、製造業動能不彰，12月 NAHB房屋指數連續第三個月持平在19之歷史記錄低點，11月新屋開工與建築許可同步下滑，11月領先指標下滑至2年多來低點，加深信貸市場疑慮，資金轉進安全性資產尋求避險；然聯準會與歐洲央行等聯手注資至金融體系的舉措已開始在市場上浮現效果，歐洲央行(12/18)史無前例挹注高達5000億美元資金，使歐元銀行拆款利率應聲下滑，稍安撫市場信心，進而收斂高收益公司債市跌幅，總計過去五個交易日花旗美國高收益公司債指數收黑0.29%，美林歐元高收益公司債指數同步收低0.12%(迄12/20，彭博資訊)。

過去一週產業漲跌互見，在趨避風險意識升高的環境下，抗景氣循環與防禦性概念的公用事業、無線通訊、休閒、包裝受到市場青睞，產業紛以上漲作收，美林調高核電發電廠Exelon的目標股價，更帶動公用事業漲幅，週線上漲0.24%，但處於風暴中的金融與景氣高連動性的汽車，則連袂收低於 1%。

富蘭克林證券投顧表示，目前高收益公司債利差大幅度飆升乃市場恐慌心理預期所致，一旦金融市場回歸穩定，金融機構間的信任感重新凝聚，可望再度增強信貸市場的投資能見度，使利差回到收斂的狀態。惟全球景氣邁入多頭第六年，任何風吹草動均可能加劇市場的波動風險，投資人的確應該提高風險意識。

在高收益公司債市的投資策略上，建議投資人宜透過精選個股的方式，挑選具有獲利成長穩定、債信展望正向的債信等級較高之公司債券標的，藉以降低與大盤間的 Beta值。另外，美林證券統計自1988年以來，高收益公司債市十二月至隔年五月的績效，平均約為六月至十一月績效的兩倍，在目前公司債價格已跌深之際，美林美國高收益債或是歐元高收益債指數利差分別為579與487個基本點(12/20止)，價格極具吸引力，除己進場者建議可續抱外，屬性較積極的空手投資人不妨適度分批承接，並搭配高債信的政府債券，以掌握跌深反彈的波段行情。

新興債市：

市場多空消息紛雜，新興債市震盪收小黑0.08%過去一週新興債市表現持續受美歐次貸風暴議題所牽動，諸如貝爾史坦證券及摩根士丹利證券認列上季資產跌價損失，美國里奇蒙聯邦準備銀行官員表示明年房市萎縮將拖累經濟成長非常疲弱、美國11月新屋開工年率及建築許可持續滑落、紐約州製造業指數也降至5月來最低水位，加劇股市震盪及市場風險意識。但市場也非一片絕望，諸如美國聯準會將限制金融機構對提前還款的次等級房貸戶收取違約金，歐洲央行史無前例挹注5000億美元至金融體系，舒緩市場對信貸緊縮與經濟衰退的擔憂，新興國家債市在上述多空交雜的氣氛中，花旗新興債指數週線震盪收小黑 0.08%(彭博資訊截至12/20)。

三大區域債市中，新興亞洲及東歐債市收紅，惟與美國鄰近的拉丁美洲債券收黑0.28%，主要由債信風險較高的阿根廷債券領跌，而巴西公佈 12月上半月通膨月增率0.70%，達兩年來新高；墨西哥央行表示因增稅及食品價格上漲影響，恐將使通膨無法控制在3%以內的目標區，均使拉丁美債承壓。亞洲部份，花旗亞洲債券指數上漲0.49%，遂由12/20降息一碼至5.25%的菲律賓債券領漲，至於花旗韓國債券指數反應股市震盪下的資金避風港角色而上漲0.31%。

富蘭克林證券投顧表示，在美國次貸風暴還要歹戲拖棚下，新興國家受到美國經濟成長減緩的衝擊程度為何，端賴未來更多的經濟數字出爐才能判定。但無法避免的是，來自消息面或心理面的衝擊料將延續，恐將使新興債市的震盪加劇，因此建議投資心態宜保持著不輕易追高，但市場有非理性殺盤時即應留意低接機會，並配置以政府債券為主的新興國家債市。

原因：(1)利差已擴大：歷經2007年下半年的洗禮後，投資人對於承受風險所要求的報酬雖已提高，但新興國家政府債券平均利差也已自約 150個基本點以下的歷史低檔拉高至240個基本點（摩根大通新興債指數利差、彭博資訊截至12/20），實已漸合理反應市場的恐慌性。(2)以新興國家政府發行的債券而言，其實跟次貸相關商品發行人無關，諸如亞洲開發銀行、標準普爾信評公司及穆迪公司等均肯定新興亞洲或新興國家的總體經濟基本面強勁可望抵擋次貸的衝擊。因此建議較積極型的投資人可以加碼貨幣升值題材突出的亞洲債市，而較穩健型的投資人則可以全球化佈局的新興債市為主，除了亞洲的升值題材外，又可再囊括拉丁及東歐之債信升等及商品多頭題材。

國際匯市：通膨及經常帳數字撐腰，美元持續反彈

美元近兩週反彈氣勢明顯，先是美國公佈的生產者物價及消費者物價超出預期，降低聯準會再降息空間，接著美國公佈第三季經常帳逆差縮減至兩年來新低，逆差佔國內生產毛額比重由第二季的5.5%降至第三季的5.1%，乃2004年第一季來的最低比重，而且財政部報告也顯示海外投資人10月淨買入美國金融資產金額達1,140億美元，乃五個月來新高，顯示美元需求仍豐，在這些利多加持下，美元兌主要貨幣呈現升多貶少狀況。另外，由於近週美國及歐洲公佈的金融機構訊息及經濟數字多以負面居多，衝擊全球股市震盪走低，利差交易退潮下，日圓兌美元週線得以逆勢升值0.08%至113.18元作收；至於歐元則兌美元貶值0.36%至1.4378元。

全球主要貨幣中，則以加幣兌美元升值1.96%最優，歐洲央行史無前例挹注5000億美元至金融體系，舒緩市場對信貸緊縮與經濟衰退的擔憂，受次貸風暴波及的加拿大幣壓力大減，吸引買盤進駐 (彭博資訊截至12/21下午4:30)。富蘭克林證券投顧表示，展望2008年，亞洲貨幣因有強勁的經濟成長做基礎，故還有紮實的升值條件，且亞洲的中央銀行已不像過去只想持有美元，例如中國才提出2千億美元外匯資產的主權財富基金，投資範圍將廣及全球而非只專注在美國資產上，此將降低美元需求。另外，亞洲普遍有通膨壓力，將使其央行較願透過升值來減緩進口物價漲幅。

再就日圓而言，日本已擺脫過去十年的不景氣開始慢慢復甦，但因過去幾年的通貨緊縮使得日本央行對升息非常的謹慎，所以會使日圓升值步調較緩。所幸就經常帳而言，日本過去借出大量資金給美國並投資在海外市場，現在光是賺取的利息及股利收入就已高於淨出口金額，這種穩定的經常帳收益，使其在動盪的金融局勢中，更能彰顯其避風港角色。

歐洲部份，瑞典及挪威等北歐貨幣持續受惠升息及貿易出超利基，且就業市場熱絡造成薪資及物價上漲，又再形成升息壓力，因此歐元區外的歐洲貨幣可望比歐元更有投資價值。建議投資人以全球化佈局債券的角度介入，其好處就是可以分享景氣好國家之匯兌收益，以及景氣弱國家的債市利率投資機會。

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